大行业,小公司,龙头受益。公司所处板材行业市场规模约2000亿,作为行业龙头,2016年公司营业收入38亿,市占率不足3%,是典型“大行业,小公司”格局。公司将国内市场分为核心市场、重点市场、外围市场,其中在核心市场的市占率10%-20%不等,在重点市场市占率普遍在10%以下,在消费升级和环保要求不断提高的环境下,行业集中度提升已成为趋势,公司作为行业龙头发展空间大。
   
渠道扩张顺利,单店收入提升。公司现有各类专卖店2000多家。且2017-2019年是公司战略上的大规模建店阶段,每年预计新增门店320家左右,预计到2019年县级以上省市可全部覆盖,其中地板门店逐步实现重点市场县级以上城市覆盖,木门及衣柜门店实现核心市场重要县级以上的城市覆盖。公司2017年上半年核心市场、重点市场、外围市场收入同比分别增长75.32%、219.46%、131.14%。
   
其中,核心市场由于渠道布局已相对成熟、销售增长主要来自单店收入的提升,在板材行业整体增速放缓的环境下,反映公司市占率的不断提高;重点市场和外围市场现阶段收入增速主要依靠专卖店数量扩张的拉动及新开店收入体量的扩大(专卖店从投入到达到规定体量大概需3年时间,规定体量是指做到当地市场份额第一)。两市场的高速增长,反映出公司强大的异地复制能力,预计未来随渠道不断下沉,公司收入规模有望持续扩大。
   
立足零售市场,借助品质优势,拓展工程业务。公司坚持“巩固C端、拓展B 端”的经营思路,在精装修比例不断加大,地产商集中度持续提升的环境下,成立工程业务部门,稳步推进与家装公司及地产商的合作。预计今后建筑中对特殊材料如隔音、防雷电、高防火级别等板材的需求将越来越多,公司在此类板材的生产中优势明显,将一定程度上促进工程订单的获得。另外,公司也在考虑设立地区销售公司,用于开发房地产商、大型工程业务、家居企业业务等。由于现有经销商零售业务销售情况良好,涉足工程业务动力不足,地区销售公司的成立,将进一步推进公司工程业务的市场拓展。
   
涉足家装业务,“易装”有望带来新增长。公司的“易装”业务目前处于1.0阶段,即制作并销售柜体。经公司调查,接近80%的板材客户有望转化升级成为柜体及整体橱柜(易装2.0)客户。若板材客户升级为柜体客户,客单价预计提升35%。若升级为整体橱柜客户,公司则可借此销售多种高毛利辅料,从而提高公司整体毛利率水平。
   
目前公司已开设“易装”线下体验店50多家,尚处于起步阶段。随着“易装”业务日渐成熟,有望为公司带来新的盈利增长点。
   
盈利预测和投资评级:公司所处行业空间大,作为行业龙头,受益集中度提升。渠道建设先发优势明显,且目前异地拓展顺利。后续工程端及“易装”业务有望带来盈利增量,看好中长期成长。我们预计2017-2019年EPS 分别为0.44、0.65、0.83元,当前股价对应PE 24、17、13倍,首次覆盖给予“买入”评级。
   
风险提示:原材料价格大幅提升,地产增速大幅下降,新业务拓展不达预期。